全球經(jīng)濟(jì)正處于大規(guī)模金融危機(jī)和信心嚴(yán)重喪失造成的嚴(yán)重衰退之中。雖然從第二季度開始收縮幅度應(yīng)縮小，但預(yù)計2009 年全年世界產(chǎn)出將減少1.3%，2010 年僅將逐漸恢復(fù)，增長1.9%。為實現(xiàn)這一好轉(zhuǎn)，需加緊修復(fù)金融部門，同時繼續(xù)通過放松貨幣和財政政策來支持消費(fèi)需求。

　　近期經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展

　　世界各地的經(jīng)濟(jì)受到金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)活動疲軟的嚴(yán)重影響。先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的實際GDP 在2008 年第四季度經(jīng)歷了前所未有的7½%的下降，并且估計產(chǎn)出在2009 年第一季度以幾乎同樣快的速度下滑。盡管美國經(jīng)濟(jì)可能受金融壓力加劇和住房部門繼續(xù)下跌的影響最大，西歐和先進(jìn)亞洲則受到全球貿(mào)易崩潰以及其自身金融問題增加和一些國家房市調(diào)整的沉重打擊。損害是通過金融和貿(mào)易渠道造成的，嚴(yán)重依賴制造業(yè)出口的東亞國家和依靠資本大量流入推動經(jīng)濟(jì)增長的新興歐洲和獨(dú)聯(lián)體經(jīng)濟(jì)體受到的損害尤其大。

　　在全球活動迅速降溫的同時，通貨膨脹壓力迅速消退。商品價格從年中的高水平上急劇下跌，使中東和獨(dú)聯(lián)體經(jīng)濟(jì)體以及拉丁美洲和非洲的許多其他商品出口國的收入遭受極大損失。與此同時，經(jīng)濟(jì)日趨疲軟抑制了工資增長并侵蝕了利潤。其結(jié)果是，先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的12 個月總體通貨膨脹在2009 年2 月下降到低于1%，盡管核心通貨膨脹仍處在1½-2%的范圍內(nèi)，但日本是顯著的例外。新興經(jīng)濟(jì)體的通貨膨脹率也顯著下降，盡管在某些情況下匯率貶值抑制了下降勢頭。

　　在穩(wěn)定金融市場和遏制產(chǎn)出下滑方面，廣泛的、往往是非傳統(tǒng)的政策回應(yīng)措施所取得的進(jìn)展有限，未能阻止經(jīng)濟(jì)活動疲軟與金融局勢緊張之間的惡性反饋。止血措施包括注入公共資本和提供一系列流動性貸款、放松貨幣政策以及實施財政刺激計劃。雖然二十國集團(tuán)4 月初會議以來出現(xiàn)了一些令人鼓舞的情緒改善的跡象，但對金融市場的信心仍然很低，影響經(jīng)濟(jì)早日復(fù)蘇的前景。

　　2009 年4 月期《全球金融穩(wěn)定報告》估計，2007-2010 年所有金融機(jī)構(gòu)源于美國的資產(chǎn)的減記數(shù)額將為2.7 萬億美元，高于2009 年1 月估計的2.2 萬億美元，這主要是由于經(jīng)濟(jì)增長前景不斷惡化。估計全球風(fēng)險暴露的預(yù)期減記總額約為4 萬億美元，其中三分之二將由銀行承擔(dān)，其余由保險公司、養(yǎng)老基金、對沖基金和其他中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)。鑒于不良資產(chǎn)的威脅以及在哪些機(jī)構(gòu)仍具清償力方面的不確定性使私人資本不愿介入，世界各地的銀行正在限制對信貸的獲�。ǘ�且將繼續(xù)這樣做）。融資壓力已經(jīng)

　　擴(kuò)散到遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的短期銀行融資市場。許多非金融公司無法獲得營運(yùn)資本，并且一些難以通過較長期債務(wù)籌資。

　　外國投資者和銀行從新興經(jīng)濟(jì)體廣泛撤資以及由此積累的融資壓力尤其令人擔(dān)憂。新證券發(fā)行實際上已停止，與銀行有關(guān)的資金流動減少，債券利差飆升，股價下跌，外匯市場受到沉重的壓力。除了風(fēng)險回避程度普遍提高外，這還反映了一系列不利因素，包括對先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的銀行和對沖基金造成的損害，將資金轉(zhuǎn)移到成熟市場增加擔(dān)保所提供的“保護(hù)傘”下的意愿，以及對新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)前景和脆弱性的擔(dān)心增加。金融危機(jī)的一個重要附帶影響是追求安全性以及再度出現(xiàn)本國偏向，這對世界主要貨幣造成了影響。2008 年9 月以來，美元、歐元和日元的實際有效匯率都已升值。中國人民幣以及釘住美元的貨幣（包括中東國家的貨幣）也已升值。多數(shù)其他新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣急劇貶值，盡管使用國際儲備提供支持。

　　前景和風(fēng)險

　　《世界經(jīng)濟(jì)展望》的預(yù)測假設(shè)金融市場的穩(wěn)定所花時間將比原先設(shè)想的更長，即使政策制定者做出強(qiáng)有力的努力。因此，預(yù)計成熟市場的金融壓力仍將很大，直到2010 年晚些時候。隨著進(jìn)一步明確不良資產(chǎn)損失和注入公共資本減輕對喪失清償力的擔(dān)憂，

　　降低對手方風(fēng)險和市場波動性，并恢復(fù)更加流動的市場狀況，成熟市場的金融緊張狀況將僅緩慢改善。預(yù)計向先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體私人部門提供的總體信貸在2009 年和2010 年都將下降。同時，新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體這兩年獲得外部融資的渠道將受到很大限制。這符合第四章的結(jié)論，即由于成熟市場壓力極大并集中在銀行體系，流入新興經(jīng)濟(jì)體的資本將大幅下降，并且僅將緩慢恢復(fù)。

　　預(yù)測還包括強(qiáng)有力的宏觀經(jīng)濟(jì)政策支持。預(yù)計主要先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策利率將下降到或維持在接近零界的水平，而中央銀行繼續(xù)探索途徑，運(yùn)用其資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模和構(gòu)成來放松貨幣狀況。預(yù)計先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體的財政赤字都將急劇擴(kuò)大，因為假設(shè)二十國集團(tuán)國家的政府實施的財政刺激計劃在2009 年將達(dá)到GDP 的2%，2010年將為GDP 的1½%。預(yù)測還假設(shè)商品價格在2009 年維持在接近當(dāng)前的水平，2010 年僅略有上升，與遠(yuǎn)期市場定價相一致。

　　即使采取果斷的政策行動，并預(yù)期經(jīng)濟(jì)收縮速度從第二季度起放慢，目前預(yù)計全球活動在2009 年將下降1.3%，相比1 月的《世界經(jīng)濟(jì)展望》最新預(yù)測大幅下調(diào)。這將是第二次世界大戰(zhàn)后至今最深的經(jīng)濟(jì)衰退。此外，衰退確實是全球性的：代表全球經(jīng)濟(jì)四分之三的國家的人均產(chǎn)出預(yù)計都將下降，幾乎所有國家的增長都從2003-2007 年觀察到的增長率上大幅減速。預(yù)計經(jīng)濟(jì)增長將在2010 年回升，但增長率將僅為1.9%，相比過去的復(fù)蘇較為疲軟。這符合第三章的結(jié)論，即金融危機(jī)之后的復(fù)蘇顯著慢于其他復(fù)蘇。

　　當(dāng)前的前景非常不明朗，風(fēng)險依然偏于下行。一個主要的擔(dān)心是，政策可能不足以阻止金融狀況惡化與經(jīng)濟(jì)疲弱之間的負(fù)面反饋，特別是在對政策行動的公共支持有限的情況下。主要的傳導(dǎo)渠道包括，公司和住戶違約增加，使資產(chǎn)價格進(jìn)一步下跌，金融資產(chǎn)負(fù)債表遭受更大損失，并且，新的系統(tǒng)性事件使恢復(fù)信譽(yù)的任務(wù)變得更加復(fù)雜。此外，在高度不確定的環(huán)境下，財政和貨幣政策可能無法獲得牽引力，因為較高的預(yù)

　　防性儲蓄率可能降低財政乘數(shù)，放松融資的措施可能無法減緩去杠桿化的步伐。然而，從上行方面看，大膽地實施政策，使市場確信金融壓力正在得到果斷的處理，這能夠重振信心和支出承諾。即使在危機(jī)結(jié)束后，將有一段困難的過渡期，產(chǎn)出增長將顯著低于近期的增長率。將需降低金融杠桿率，這意味著相比最近年份，信貸增長將更低，融資將更加不足，特別是在新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體。此外，在一些先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體，當(dāng)人口老齡化加速時，還需削減大規(guī)模財政赤字。另外，在主要先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體，住戶有可能在一段時期內(nèi)繼續(xù)重新積累儲蓄。所有這些都將對中期的實際和潛在增長造成影響。

　　政策挑戰(zhàn)

　　這一困難和不明朗的前景要求在金融和宏觀經(jīng)濟(jì)政策領(lǐng)域采取有力行動。過去的金融危機(jī)表明，拖延處理根本問題意味著經(jīng)濟(jì)衰退的持續(xù)時間將更長，成本將更高，無論是按納稅人資金還是經(jīng)濟(jì)活動衡量。支持貿(mào)易和金融伙伴的舉措（包括財政刺激和對國際資金流動的官方支持）將有助于支持全球需求，給各方都帶來好處。相反，采取貿(mào)易和金融保護(hù)主義對各方的損害很大，上世紀(jì)30 年代以鄰為壑政策的經(jīng)歷是一個清楚的警示。

　　推進(jìn)金融部門重組

　　在當(dāng)前關(guān)頭，最重要的優(yōu)先政策是金融部門重組。在這一領(lǐng)域取得令人信服的進(jìn)展是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得以鞏固的必要條件，并將顯著提高貨幣和財政刺激的有效性。在短期內(nèi)，前幾期《全球金融穩(wěn)定報告》確定的三個重點仍是適當(dāng)?shù)模海?）確保金融機(jī)構(gòu)能夠獲得流動性；
（2）確定和處理受困資產(chǎn)；
（3）對薄弱但有生存力的機(jī)構(gòu)進(jìn)行注資。目前正在強(qiáng)有力地解決第一個領(lǐng)域的問題。然而，需要更加令人信服地推進(jìn)其他兩個領(lǐng)域的政策舉措。

　　持久解決辦法的關(guān)鍵是可信地確認(rèn)受損資產(chǎn)的損失。為此，各國政府需要制定共同的基本方法，對證券化信用工具進(jìn)行現(xiàn)實的定值，該方法應(yīng)基于預(yù)期經(jīng)濟(jì)狀況以及力圖對未來收入流價值做出的估計。還需采取步驟顯著降低與這些風(fēng)險暴露的進(jìn)一步損失有關(guān)的不確定性。處理銀行不良資產(chǎn)的各種方法都可能奏效，只要它們得到充分的資金支持并以透明的方式實施。

　　再資本化的方法必須植根于對機(jī)構(gòu)的長期可生存能力進(jìn)行的仔細(xì)評價，應(yīng)既考慮到迄今的損失，也考慮到對進(jìn)一步資產(chǎn)減記的前景所作的現(xiàn)實評估�！度�球金融穩(wěn)定報告》根據(jù)一系列假設(shè)得出的估計數(shù)顯示，可能需要的資本數(shù)額是：美國銀行為2750 億至5000 億美元，歐洲銀行（不包括英國銀行）為4750 億至9500 億美元，英國銀行為1250 億至2500 億美元。1監(jiān)管機(jī)構(gòu)在評估每個銀行的再資本化需要時將查明以下因素：銀行資本的質(zhì)量；
銀行的融資、業(yè)務(wù)計劃和風(fēng)險管理程序的穩(wěn)固性；
薪酬政策的適當(dāng)性；
管理的力度。監(jiān)管機(jī)構(gòu)還需要為金融機(jī)構(gòu)確立適當(dāng)?shù)姆ǘㄙY本水平，既考慮到法定資本的最起碼水平，也考慮到需要建立緩沖來承受更多意外損失。對那些資本不足、但是有生存能力的銀行，應(yīng)該迅速實行再資本化，由政府注入資本（如果可

　　能，同時注入私人資本），以使資本比率達(dá)到足以恢復(fù)市場信心的水平。政府應(yīng)準(zhǔn)備以普通股份的形式提供資本，以提高信心和改善融資前景，這有可能導(dǎo)致一個暫時的公有化時期，直至可以形成私人部門解決辦法。對那些沒有生存能力的金融機(jī)構(gòu)，必須迅速進(jìn)行干預(yù)，通過關(guān)閉或合并來對其進(jìn)行清理。所需要的公共資金數(shù)額很可能非常龐大，但是， 在實施解決辦法方面拖的時間越長，需要的資金很可能越多。

　　也需要在新興經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行多種多樣的努力來應(yīng)對金融壓力。公司部門面臨很大的風(fēng)險�？赡苡斜匾獮楣�司借債提供直接的政府支持。一些國家還把對銀行債務(wù)的擔(dān)保推廣到公司，重點是那些與出口市場有關(guān)的公司，或通過各種融資機(jī)制為貿(mào)易融資提供支持，以幫助維持貿(mào)易流動和限制實體經(jīng)濟(jì)受到的破壞。此外，應(yīng)該制定應(yīng)急計劃，以備在情況進(jìn)一步惡化的時候可能進(jìn)行的大規(guī)模重組。

　　為了避免加劇跨境壓力，需要增加國際合作。在通過金融政策來避免國家行動導(dǎo)致有害的國際溢出效應(yīng)方面，協(xié)調(diào)與合作尤其重要。與此同時，國際支持，包括基金組織提供的支持，可有助于各國緩沖金融危機(jī)對實體經(jīng)濟(jì)的影響，特別是在發(fā)展中國家減輕危機(jī)對貧窮的影響。最近進(jìn)行了改革，來增加向那些業(yè)績良好，但是遇到暫時困難的國家提供的貸款工具的靈活性，這些改革，再加上二十國集團(tuán)首腦會議為增加向基金組織提供的資金所推出的計劃，正在增加國際金融界應(yīng)對與私人資本流動突然停止有關(guān)的風(fēng)險的能力。

　　放松貨幣政策

　　在先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體，應(yīng)該大力運(yùn)用進(jìn)一步放松貨幣政策的空間來克服通貨緊縮風(fēng)險。雖然很多國家的政策利率已經(jīng)接近零下限，但應(yīng)該迅速運(yùn)用剩下的任何政策空間。與此同時，明確的溝通戰(zhàn)略很重要，中央銀行家應(yīng)該強(qiáng)調(diào)，他們決心在必要的時候保持寬松的貨幣條件以避免通貨緊縮。在越來越多的情況下，需要增加運(yùn)用不那么常規(guī)的措施來支持降低利率的辦法，為此運(yùn)用中央銀行自己的資產(chǎn)負(fù)債的規(guī)模和組成，以支持信貸中介。在可能的范圍內(nèi)，應(yīng)使這樣的行動在結(jié)構(gòu)上最大限度地增加在動蕩市場中提供的救助，同時讓私人部門決定信貸的分配，并保護(hù)中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債，使其免于信用風(fēng)險。

　　新興經(jīng)濟(jì)體也需要放松貨幣狀況，以應(yīng)對不斷惡化的前景。然而，在很多這樣的經(jīng)濟(jì)體，由于需要在非常脆弱的資金流動面前保持對外穩(wěn)定，中央銀行的任務(wù)進(jìn)一步復(fù)雜化。新興市場的融資受大幅度動蕩（即流動突然停止）的影響的程度要比先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體大得多，其部分原因是人們對其主權(quán)信譽(yù)的擔(dān)心要大得多。此外，新興經(jīng)濟(jì)體一般更多地用外幣借款，因此，大幅度的匯率貶值會嚴(yán)重?fù)p害其資產(chǎn)負(fù)債狀況。出于這個原因，雖然大多數(shù)這些經(jīng)濟(jì)的中央銀行都已在全球經(jīng)濟(jì)下滑面前降低了利率，但在這樣做的時候適當(dāng)?shù)乇３至酥?jǐn)慎，以繼續(xù)鼓勵資本流入和避免無序的匯率變化。展望更遠(yuǎn)的將來，一項關(guān)鍵的挑戰(zhàn)是以正確的速度撤銷當(dāng)前正在提供的特別貨幣刺激措施。如果行動過快，有可能破壞可能出現(xiàn)的脆弱的復(fù)蘇，但如果行動過慢，有可能造成經(jīng)濟(jì)過熱，促成新的資產(chǎn)價格泡沫。

　　把財政刺激措施與可持續(xù)性結(jié)合在一起

　　鑒于經(jīng)濟(jì)下滑的程度和貨幣政策的效力所受限制，財政政策必須在向全球經(jīng)濟(jì)提供短期刺激方面發(fā)揮關(guān)鍵作用。過去的經(jīng)驗顯示，財政政策在縮短金融危機(jī)造成的衰退方面特別有效（第三章）。然而，如果進(jìn)行的努力損害可信度，提供財政支持的空間將受到限制。因此，政府面臨著困難的權(quán)衡，既要奉行短期擴(kuò)張性政策，(點擊此處閱讀下一頁)

　　又要使人們對中期前景感到放心。一旦復(fù)蘇穩(wěn)定地走上軌道，需要鞏固財政，可以通過強(qiáng)有力的中期財政框架來為此提供幫助。然而，不應(yīng)過早地鞏固財政。雖然政府在2009 年采取了行動來提供大量的刺激，但現(xiàn)在很明顯，在2010 年至少需要維持，甚或增加這樣的努力，那些有財政空間的國家應(yīng)時刻準(zhǔn)備在必要時采取新的刺激措施來支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。應(yīng)該盡量為此開展共同努力，這是因為，單個國家所采取措施的部分影響將傳到其他國家，使全球經(jīng)濟(jì)受益。

　　可以通過什么辦法來緩和刺激措施與可持續(xù)性之間的緊張關(guān)系？關(guān)鍵之一是挑選刺激措施。這些措施應(yīng)該盡量是暫時性的，并最大地限度發(fā)揮“每一塊錢的效力”（例如，加快在已經(jīng)規(guī)劃的項目或現(xiàn)有項目上的支出，并為在獲得信貸方面受到限制的家庭提供有時間限制的減稅）。還有必要把為經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)潛力帶來長期好處作為刺激措施的目標(biāo)，例如增加基建開支。第二，政府需要推行改革，加強(qiáng)中期財政框架，以補(bǔ)充短期刺激措施，使人們確信政府將扭轉(zhuǎn)短期赤字和遏制公共債務(wù)。第三，很多國家保證財政可持續(xù)性的關(guān)鍵之一，是在克服人口老齡化帶來的財政挑戰(zhàn)方面取得切實進(jìn)展。當(dāng)前金融危機(jī)的代價雖然龐大，但是與不斷增加的社會保障和老齡人口醫(yī)療保健支出即將帶來的成本相比，將是小巫見大巫。對這些計劃進(jìn)行的可信的政策改革可能不會對財政賬戶立即產(chǎn)生影響，但會使財政前景發(fā)生巨大變化，從而可以有助于保持提供短期財政支持的財政空間。

　　中期政策挑戰(zhàn)

　　導(dǎo)致當(dāng)前危機(jī)的市場失靈的根源在于長期高增長、低實際利率和低波動性所孕育的樂觀態(tài)度，同時還有政策的失敗。金融監(jiān)管沒有能力克服風(fēng)險的集中和金融創(chuàng)新繁榮背后的有缺陷的獎懲因素。宏觀經(jīng)濟(jì)政策沒有考慮到金融體系和住房市場當(dāng)中系統(tǒng)性風(fēng)險的積累。

　　這給決策者們帶來了重要的中期挑戰(zhàn)。關(guān)于金融政策，現(xiàn)在的任務(wù)是擴(kuò)大監(jiān)管范圍，使其更為靈活，以覆蓋所有具有系統(tǒng)重要性的機(jī)構(gòu)。此外，有必要制定一個宏觀審慎方法來進(jìn)行監(jiān)管，其中將包括減少順周期效應(yīng)的報酬結(jié)構(gòu)、穩(wěn)固的市場結(jié)算安排、顧及低流動性證券的會計規(guī)則、旨在促進(jìn)市場紀(jì)律的關(guān)于風(fēng)險性質(zhì)和風(fēng)險位置的透明做法以及更好的系統(tǒng)流動性管理。

　　關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)政策，中央銀行還應(yīng)該采取更廣泛的宏觀審慎視角，充分注意金融穩(wěn)定和價格穩(wěn)定，為此考慮到資產(chǎn)價格變動、信貸繁榮、杠桿程度和系統(tǒng)性風(fēng)險的積累。財政政策制定者們還需要削減赤字，并使公共債務(wù)進(jìn)入可持續(xù)的軌道。

　　需要以更好的早期預(yù)警系統(tǒng)和更為公開的關(guān)于風(fēng)險的溝通為基礎(chǔ)，加強(qiáng)國際政策協(xié)調(diào)與合作。對于金融政策而言，合作特別緊迫，原因是國內(nèi)行動可能對其他國家產(chǎn)生重大的溢出效應(yīng)。與此同時，通過迅速完成多哈回合的多邊貿(mào)易談判，將恢復(fù)全球增長前景，而雙邊和多邊來源提供的強(qiáng)有力支持，包括基金組織提供的支持，可以有助于限制金融危機(jī)在很多新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體造成的有害的經(jīng)濟(jì)和社會影響。

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