大家知道，《三國(guó)演義》開(kāi)篇語(yǔ)云“話說(shuō)天下大勢(shì)，分久必合，合久必分”。其實(shí)，這是一個(gè)具有普適性的睿理哲言，也是企業(yè)、特別是中國(guó)企業(yè)20多年的人力資本產(chǎn)權(quán)制度變遷歷史之真實(shí)寫照。
　　
　　國(guó)企改革的時(shí)代背景
　　
　　中國(guó)國(guó)有企業(yè)的原始稱呼是“國(guó)營(yíng)企業(yè)”，即企業(yè)所有權(quán)(可以看作是經(jīng)濟(jì)學(xué)理論上所謂“剩余索取權(quán)”和“控制權(quán)”的簡(jiǎn)稱)全部歸屬國(guó)家(政府)，國(guó)有國(guó)營(yíng)，即所謂“兩權(quán)合一、政企不分”。這在改革之初被認(rèn)為是國(guó)營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度的一大根本性缺陷，因此一開(kāi)始就是按照“兩權(quán)分離”的思路著手改革，即所有權(quán)(狹義上的，即經(jīng)濟(jì)學(xué)理論上所說(shuō)“剩余索取權(quán)”)歸國(guó)家所有，但生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)(即理論上所說(shuō)的“控制權(quán))應(yīng)該還給企業(yè)(廠長(zhǎng)、經(jīng)理)，這樣擁有經(jīng)營(yíng)自主權(quán)的“國(guó)有企業(yè)”就可以避免國(guó)家(政府)直接經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的一系列“產(chǎn)權(quán)問(wèn)題”流弊。
　　后來(lái)，隨著市場(chǎng)化改革的深入，國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)入大規(guī)�！肮煞葜聘脑臁彪A段，于是在“抓大放小”、“國(guó)退民進(jìn)”的總體戰(zhàn)略思路指引下，由國(guó)企股份制改造而來(lái)的國(guó)有控股公司和國(guó)有獨(dú)資公司紛紛成立并接連上市。在這樣一些具有國(guó)有控股背景的公司中，所有權(quán)(剩余索取權(quán))歸國(guó)家，而實(shí)質(zhì)控制權(quán)則歸企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理者，這就出現(xiàn)了“激勵(lì)不相容”的矛盾和問(wèn)題。也就是說(shuō)，在信息不對(duì)稱、所有者主體缺位的情況下，如何使實(shí)際擁有國(guó)有資產(chǎn)控制權(quán)而沒(méi)有剩余索取權(quán)的經(jīng)理們具有內(nèi)在的積極性，驅(qū)使他們按照國(guó)有股權(quán)收益最大化原則去經(jīng)營(yíng)管理企業(yè)，就成為一個(gè)很大的激勵(lì)難題。
　　由于兩權(quán)不對(duì)稱，國(guó)營(yíng)企業(yè)的管理者們利用“在位控制權(quán)”自謀私利，而不關(guān)心企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。這與西方傳統(tǒng)公司制度遇到的激勵(lì)難題十分相似。經(jīng)濟(jì)學(xué)理論證明：一個(gè)“最優(yōu)”的企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，應(yīng)該是一種“剩余索取權(quán)”和“控制權(quán)”在實(shí)際操作的意義上實(shí)現(xiàn)盡可能對(duì)應(yīng)的狀態(tài)。也就是說(shuō)，誰(shuí)在多大程度上擁有企業(yè)的控制權(quán)，相應(yīng)地，誰(shuí)就應(yīng)該在多大程度上獲得企業(yè)的剩余索取權(quán)，剩余索取權(quán)(控制權(quán))跟著控制權(quán)(剩余素取權(quán))走。而現(xiàn)代公司制度恰使這二者在人力資本所有者與非人力資本所有者之間相分離，股東擁有剩余索取權(quán)但無(wú)控制權(quán)，而經(jīng)理人則擁有控制權(quán)而無(wú)剩余索取權(quán)，由此而造成的矛盾和問(wèn)題，傳統(tǒng)理論說(shuō)是“代理成本”問(wèn)題或“內(nèi)部人控制問(wèn)題”，而用人力資本理論來(lái)解說(shuō)就是我們這里所說(shuō)的“激勵(lì)不相容”或激勵(lì)機(jī)制建設(shè)問(wèn)題。
　　但是，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家，由于他們有完善的證券市場(chǎng)機(jī)制和公司治理結(jié)構(gòu)，因此可以借助MBO、員工持股計(jì)劃和經(jīng)理股票期權(quán)等股權(quán)激勵(lì)的途徑和形式，來(lái)解決激勵(lì)不相容的問(wèn)題。而在我國(guó)，由于諸多歷史原因，雖然相關(guān)政策法規(guī)上沒(méi)有明確的制度性安排或禁止勝規(guī)定，但1992年開(kāi)始股份制試點(diǎn)以來(lái)，事實(shí)上在很大程度上限制了國(guó)有股、法人股股份的上市流通，由國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)的上市公司其股權(quán)設(shè)置采取了“雙軌制”做法，形成了“中國(guó)特色”的二元股權(quán)結(jié)構(gòu)，即上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份(國(guó)有股)暫不上市流通，這就是后來(lái)所說(shuō)的“股權(quán)分置”現(xiàn)象。截至2004年底，上市公司7149億股的總股本中，非流通股份達(dá)4543億股，占上市公司總股本的64％，非流通股份中又有74％是國(guó)有股份。這種股權(quán)分置格局嚴(yán)重扭曲了股價(jià)的真實(shí)性和證券市場(chǎng)的資本配置功能，造成大批“莊家”及券商投機(jī)行為猖獗，更重要的問(wèn)題是，它使一些在西方有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃無(wú)法在中國(guó)上市公司正常實(shí)施。
　　
　　股權(quán)分置改革的歷史進(jìn)程
　　
　　在股權(quán)分置的情況下，上市公司非流通股東和流通股東存在“利益分置”，流通股股東的利益焦點(diǎn)在市場(chǎng)股價(jià)升降，而非流通的國(guó)有大股東則只關(guān)注資產(chǎn)凈值增減，只有“圈錢”沖動(dòng)卻不關(guān)心公司股價(jià)走勢(shì)，這樣就使上市公司治理缺失共同利益基礎(chǔ)。同時(shí)，股權(quán)分置也扭曲了證券市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制，大量(2／3)非流通股的存在客觀上也導(dǎo)致流通股本規(guī)模相對(duì)較小，加大了股票定價(jià)預(yù)期的不確定性，是造成中國(guó)股市投機(jī)性強(qiáng)、股價(jià)波動(dòng)較大的重要原因。更嚴(yán)重的是，股權(quán)分置及其所造成的股價(jià)分割扭曲，不僅直接導(dǎo)致國(guó)有股權(quán)正常的市場(chǎng)化動(dòng)態(tài)增值通道梗阻，而且也無(wú)法對(duì)公司管理層實(shí)施有效的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，從而使國(guó)有企業(yè)內(nèi)在動(dòng)力缺失、資產(chǎn)增值乏力、國(guó)際化進(jìn)程緩慢和市場(chǎng)開(kāi)拓創(chuàng)新頗受制約。
　　于是，1998年下半年到1999年上半年以及2001年6月，為了解決國(guó)有企業(yè)資金需求和完善社會(huì)保障機(jī)制，國(guó)家有關(guān)部門曾先后兩次進(jìn)行過(guò)國(guó)有股減持的探索性嘗試，但由于與股權(quán)分置改革初衷存在錯(cuò)位，效果不理想，很快停了下來(lái)。2004年初，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》(簡(jiǎn)稱“國(guó)九條”)，明確提出“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問(wèn)題”，這樣股權(quán)分置改革才被正式提上日程。2005年，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》，宣布正式啟動(dòng)股權(quán)分置改革試點(diǎn)工作，要求試點(diǎn)上市公司的非流通股股東，通過(guò)證券交易所掛牌交易出售獲得流通權(quán)的股份，應(yīng)當(dāng)做出分步上市流通承諾并履行相關(guān)信息披露義務(wù)。2005年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)上市公司股東的改革意向和保薦機(jī)構(gòu)的推薦，協(xié)商確定了金牛能源、三一重工、紫江企業(yè)和清華同方為首批股權(quán)分置試點(diǎn)上市公司名單正式亮相，標(biāo)志著股權(quán)分置改革試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)，并進(jìn)入實(shí)質(zhì)操作階段。接著，中國(guó)證監(jiān)會(huì)又推出第二批42家股權(quán)分置改革試點(diǎn)公司，涵蓋了大型中央企業(yè)、地方國(guó)企、民營(yíng)企業(yè)和中小板塊企業(yè)等不同類型和層面的企業(yè)。與此同時(shí)，股權(quán)分置改革得到國(guó)家眾多部委的通力合作，加快配套制度建設(shè)步伐，為股權(quán)分置改革在操作層面提供了有力支持。
　　目前，轟轟烈烈的股權(quán)分置改革已經(jīng)進(jìn)入掃尾階段。在“后股權(quán)分置”時(shí)代，市場(chǎng)參與者利益顯性化，上市公司控股股東從資本市場(chǎng)后臺(tái)步入前臺(tái)，其角色由原來(lái)“置身局外”的利益相關(guān)者變成資本市場(chǎng)實(shí)際參與者，其“效用函數(shù)”和“行為模式”也隨之改變，與非流通股股東有了共同的利益基礎(chǔ)。這樣，上市公司就可以在完善公司治理結(jié)構(gòu)和資本運(yùn)營(yíng)機(jī)制的條件下，通過(guò)推行各種股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃切實(shí)解決上市公司激勵(lì)不相容的問(wèn)題。當(dāng)然，股權(quán)分置改革后，上市公司大股東“一股獨(dú)大”由非流通股轉(zhuǎn)變?yōu)榱魍ü�，它們更有機(jī)會(huì)和條件利用其特殊的信息優(yōu)勢(shì)和控制權(quán)，通過(guò)內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱、傾向性披露、盈余管理等投機(jī)行為謀求自身利益最大化，侵蝕中小股東權(quán)益，這為市場(chǎng)監(jiān)管提出了更大挑戰(zhàn)和更高要求。
　　
　　股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃助推產(chǎn)權(quán)改革新浪潮
　　
　　其實(shí)，關(guān)于國(guó)企經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)問(wèn)題，國(guó)家有關(guān)部門早就在“年薪制”的制度層面上試探 解決；而有關(guān)上市公司高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的問(wèn)題，早在1999年中央也已有明確表態(tài)。2000年，一些大型國(guó)有企業(yè)紛紛在海外上市，為了給國(guó)際投資銀行、承銷商傳遞“信心”，在各公司的招股說(shuō)明書上都曾寫上有關(guān)推行高級(jí)管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的承諾，但實(shí)際上都是“紙上談兵”，沒(méi)有操作層面的實(shí)際支撐。2001年，幾大部委準(zhǔn)備推動(dòng)國(guó)有股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，但由于有很多的政策障礙(比如公司法不允許公司回購(gòu)庫(kù)存股等)，最后也都不了了之；與此同時(shí)，一些上市公司試圖借助引入西方MBO模式，以便通過(guò)“清晰的增量來(lái)稀釋模糊的存量”的辦法迂回解決國(guó)企產(chǎn)權(quán)問(wèn)題，使管理層實(shí)現(xiàn)持股并得到長(zhǎng)期激勵(lì)，最后仍然是因?yàn)檎�策法�?guī)不到位而引出“聲討”風(fēng)暴，2003年被財(cái)政部突然叫停。2004年基本處于政策調(diào)整期，從2005年開(kāi)始，《公司法》做了重大修改，股權(quán)分置改革后，才為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施真正掃清了障礙。
　　可以說(shuō)，股權(quán)分置改革，從根本上解決了制約企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的外部市場(chǎng)環(huán)境問(wèn)題和內(nèi)部治理缺陷。如果說(shuō)，股權(quán)分置改革是在資本市場(chǎng)上解決處于控股地位的非流通股與中小分散的流通股之間因“同股不同價(jià)”引致的利益矛盾問(wèn)題，使“股價(jià)”成為所有股東共同關(guān)心的真實(shí)指示器；那么，推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所要解決的，就是現(xiàn)代公司制故有的外部非人力資本所有者(股東)與內(nèi)部人力資本所有者(經(jīng)營(yíng)管理者和員工)之間因“剩余索取權(quán)與控制權(quán)不對(duì)稱”而引發(fā)的激勵(lì)不相容問(wèn)題，使“股價(jià)”也成為推動(dòng)上市公司經(jīng)營(yíng)管理者和核心員工積極關(guān)注公司長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的強(qiáng)大驅(qū)動(dòng)器。通過(guò)推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，將處于公司內(nèi)部、具有實(shí)際控制權(quán)的高管和核心人員與處于公司外部、擁有剩余索取權(quán)的股東緊緊“捆綁”在一起，連股連心、榮辱與共，從而在內(nèi)在動(dòng)力機(jī)制上解決上市公司長(zhǎng)期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展問(wèn)題。概括地說(shuō)，在國(guó)有控股上市公司試行符合國(guó)際慣例的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，有利于解決國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期存在的激勵(lì)乏力、激勵(lì)手段和方式單一問(wèn)題，是建立健全國(guó)有企業(yè)激勵(lì)約束機(jī)制的重要環(huán)節(jié)，也是規(guī)范公司治理、促進(jìn)上市公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的有效手段，還是深化企業(yè)分配制度改革、探索生產(chǎn)要素參與分配的現(xiàn)實(shí)途徑，對(duì)深化國(guó)有企業(yè)改革、提高國(guó)有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
　　因此，在股權(quán)分置改革的基礎(chǔ)上，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2005年底發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》(試行)，國(guó)資委與財(cái)政部又相繼于2006年1月和9月適時(shí)出臺(tái)《國(guó)有控股上市公司(境外)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》、《國(guó)有控股上市公司(境內(nèi))實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》。在這樣一系列政策法規(guī)指引下，上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃本著“規(guī)范起步、循序漸進(jìn)、總結(jié)完善、逐步到位”的十六字方針，在實(shí)施策略上“著眼增量、慎用存量”，在實(shí)施步驟上“先境外后境內(nèi)；先上市后非上市；先多元化后全資；先試點(diǎn)再推開(kāi)”，就在中國(guó)大地上如火如荼地廣泛開(kāi)展了起來(lái)。2006年12月19日，“寶鋼股份”正式公告了其限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，作為國(guó)資委《境內(nèi)辦法》出臺(tái)后的“央企第一家”，具有重要的標(biāo)桿意義，意味著國(guó)有控股上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃正式啟動(dòng)。截至2007年2月底，在實(shí)施股權(quán)分置改革的上市公司中已有22家上市公司獲得了證監(jiān)會(huì)備案無(wú)異議，這些已經(jīng)獲得權(quán)威監(jiān)管部門書面放行的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案，將構(gòu)成未來(lái)上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐的主要樣板，成為新一輪徹底的、立體化的公司治理革命浪潮之前浪。
　　
　　順應(yīng)變革趨勢(shì)，注意操作難題
　　
　　實(shí)現(xiàn)人力資本股權(quán)化、推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，這在理論上是能夠說(shuō)得清楚的，在實(shí)踐上也具有重要意義的�，F(xiàn)代股份公司制度的最大優(yōu)越性和特色，正如張維迎(1996)所言，就在于解決了“能”(人力資本)和“財(cái)”(非人力資本)在社會(huì)大眾之間分布不對(duì)稱的問(wèn)題，它既為那些“有財(cái)無(wú)能”(即有財(cái)務(wù)等非人力資本而無(wú)企業(yè)家才能等人力資本)的人創(chuàng)造了賺取收益的機(jī)會(huì)，又為那些“有能無(wú)財(cái)”(即有企業(yè)家才能等人力資本而無(wú)財(cái)務(wù)等非人力資本)的人提供了從事經(jīng)營(yíng)管理職業(yè)和其他工作的機(jī)會(huì)。但是，傳統(tǒng)股份公司在制度安排上存在“兩權(quán)分離”的內(nèi)在邏輯悖論，因此，在“后工業(yè)化”背景下，隨著專業(yè)化人力資本要素在現(xiàn)代企業(yè)中地位和作用的日益凸現(xiàn)，人力資本產(chǎn)權(quán)股份化成為企業(yè)產(chǎn)權(quán)變革并在經(jīng)營(yíng)管理層面實(shí)現(xiàn)“激勵(lì)相容”的內(nèi)在要求和必然趨勢(shì)。至于在實(shí)際操作層面，企業(yè)人力資本股權(quán)化和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的具體實(shí)現(xiàn)方式和途徑，究竟是通過(guò)員工持股計(jì)劃(ESOP)來(lái)實(shí)現(xiàn)，還是通過(guò)管理層收購(gòu)(MBO)或經(jīng)理股票期權(quán)(ESO)的方式來(lái)達(dá)成，要因應(yīng)具體情形而定，不存在一個(gè)劃一恒定的模式，應(yīng)該放開(kāi)讓企業(yè)當(dāng)事人進(jìn)行多元化試探來(lái)決定。
　　就中國(guó)企業(yè)改革和發(fā)展的實(shí)際情況來(lái)說(shuō)，今后在實(shí)踐操作層面須特別注意如下幾點(diǎn)：一，要正確認(rèn)識(shí)、嚴(yán)格把握實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前提條件，包括健全的資本市場(chǎng)、規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)、完善的監(jiān)管體系以及透明度較高的公司信息披露制度等；二，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃必須充分體現(xiàn)出資人意志，充分發(fā)揮出資人主導(dǎo)作用，嚴(yán)防在“內(nèi)部人控制”狀態(tài)下的自我激勵(lì)行為；三，政府有關(guān)部門也應(yīng)在規(guī)制層面加大對(duì)機(jī)構(gòu)投資者、大股東和管理層的監(jiān)管力度，建立健全證券市場(chǎng)信息披露機(jī)制，及時(shí)而有效地對(duì)上市公司及有關(guān)當(dāng)事人進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督管理。簡(jiǎn)言之，推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，不可能事先將一切制度都安排好了再進(jìn)行，應(yīng)按照“規(guī)范起步、循序漸進(jìn)”的思路，在試行中不斷調(diào)整完善，因應(yīng)情勢(shì)，有什么問(wèn)題就解決什么問(wèn)題，不要在操作層面一有問(wèn)題就“上綱上線”，否定變革大方向，否則只會(huì)加大無(wú)謂的“內(nèi)耗”而損害各方長(zhǎng)期發(fā)展的利益。
　　總之，我們的基本結(jié)論是：實(shí)現(xiàn)人力資本股權(quán)化、推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，在中國(guó)已不是“理論”問(wèn)題而是實(shí)際“行動(dòng)”的問(wèn)題，不僅僅是商業(yè)運(yùn)作層面的“小問(wèn)題”，更重要的是通過(guò)制度創(chuàng)新推進(jìn)企業(yè)改革、實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者股權(quán)激勵(lì)的“大問(wèn)題”。就知識(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)和中國(guó)市場(chǎng)化改革大背景來(lái)看，中國(guó)企業(yè)推行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃乃大勢(shì)所趨，具有廣闊的制度創(chuàng)新和應(yīng)用前景。當(dāng)然，這也是一個(gè)漸進(jìn)的、艱難的制度變遷和社會(huì)利益互動(dòng)過(guò)程，需要時(shí)間和耐心。

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